旺能环境(002034.CN)

旺能环境(002034)深度:产能集中释放 三重因素驱动下毛利率有望趋势向上

时间:20-06-21 00:00    来源:兴业证券

投资要点

旺能环境(002034):优质垃圾焚烧运营资产。2017 年美欣达剥离印染纺织业务,置入垃圾焚烧发电资产(旺能环保),上市公司更名为旺能环境。旺能环保成立之初即主营垃圾焚烧发电业务,业务“立足浙江、辐射全国”的市场布局,截至2019 年底,旺能环境已投运垃圾焚烧项目产能约 1.5 万吨/日。旺能环境实际控制人为单建明,其与一致行动人持股比例合计为 54.06%,上市公司大股东美欣达集团布局多项环保业务,包括智汇环境的环卫业务。旺能环境运营收入占比超 95%,已投运垃圾焚烧单体项目 ROE 达 15%~30%。

项目步入集中投产期,稳健现金流+ 拟发行转债助力项目投产。公司典型垃圾焚烧项目建设周期约 24 个月,预计 2~3 年内公司在建/筹建垃圾焚烧项目将集中投产,项目全部投运后产能增幅达 85%。经测算,公司完成在手垃圾焚烧项目投产所需资金约 43 亿元,我们认为公司产能扩张方面资金有保障:

1)公司资产负债率 54%,相比同行处于较低水平,仍有提升空间;2)2020年 5 月 26 日披露公开发行可转债预案,拟发行 14 亿元可转债,其中约 11亿元用于垃圾焚烧发电项目建设;3)公司经营现金流净额/净利润长期大于100%,2019 年经营现金流净额达 7.13 亿元。

三重因素驱动,垃圾焚烧板块毛利率有望趋势向上。1)公司炉排炉项目毛利率比流化床项目高 10-20pct,在建/筹建项目全部完工投产后,公司炉排炉项目产能占比将由 2019 年的 71%进一步提升至 88%;2)相较于新建项目,扩建项目工程价款显著较低,部分扩建项目总投资明显低于一期项目,公司在建/筹建项目全部投运后,扩建项目产能占比相比 2019 年提升 8pct 至 34%;3)部分新建项目吨上网电量平均值为 329 千瓦时/吨,显著高于 2014 年-2017年 Q1 吨上网电量平均值约 281 千瓦时/吨。

投资建议:维持“ 审慎增持” 评级。旺能环境垃圾焚烧运营资产优质,项目步入集中投产期,稳健现金流+拟发行转债助力项目投产,三重因素驱动下垃圾焚烧板块毛利率有望趋势向上。预计公司 2020-2022 年归母净利润为5.11/6.34/7.67 亿,同比增速 24.3%/24.0%/20.9%,对应 6 月 19 日 PE 估值14.6/11.8/9.7 倍。维持“审慎增持”评级。

风险提示: 项目建设不达预期、融资利率上行、补贴退坡、税收优惠政策变化。